万华化学(600309):底部盈利进一步夯实,POE及乙烷裂解将带来新增量

事件描述公司发布2024年半年度报告,实现营业收入970.67亿元,同比增长10.77％;实现归母净利润81.74亿元,同比下滑4.6％;实现扣非归母净利润80.99亿元,同比下滑2.54％。其中,24Q2营业收入为509.06亿,同比+11％,环比+10％;归母净利润40.17亿元,同比-11％,环比-3％。

   事件点评上半年全球聚氨酯行业需求保持增长态势,石化利润水平处于低位。冰冷、汽车等市场需求保持增长,海外建筑行业投资需求好转,部分海外装置出现供应波动,纯苯价格持续高位,对聚氨酯产品价格产生推涨效应。受国际原油市场价格波动、石化行业下游需求不足等多重因素影响,石化行业虽然略有复苏但行业整体利润水平仍处于相对低位。

   聚氨酯、新材料销量实现同比增长,精细化学品及新材料业务表现亮眼。

   公司上半年实现聚氨酯系列业务收入354.55亿元,同比+8.19％,销量269万吨,同比+14.47％,销售均价为13180元/吨,同比下滑5.48％;实现石化系列收入为395.75亿元,同比+9.53％,销量275万吨,同比下滑60％;实现精细化学品及新材料业务系列收入129.79亿元,同比+15.23％,销售92万吨,同比+24.32％,销售均价为14107元/吨,同比-7.32％。

   纯苯价格持续高位,期间费用略有增长。根据百川盈孚,24Q2秦皇岛动力煤Q5500均价为857.64元/吨,环比-6.19％,丙烷为5196.74元/吨,环比+0.73％,丁烷为5342.98元/吨,环比+3.24％,纯苯为9038.06元/吨,环比+9.74％。上半年公司毛利率为16.41％,同比下滑0.01pct。期间费用率5.5％,较去年同期增长0.67pct。

   持续优化产品结构,差异化产品开发稳步推进。HDI产品方面,随着年产18万吨己二胺项目顺利投产,HDI产业链配套更加完善,竞争力持续提升。MDI产能从40万吨/年提升到80万吨/年。随着公司双酚A项目的投产,PC产业链配套更加完善,市场份额和盈利能力进一步提升;公司一期年产20万吨POE项目已经投产,柠檬醛、香精香料等新兴业务产业化推进中。

   公司与ADNOC等签订协议,乙烷裂解将带来新增量。万华化学、万融新材料与阿布扎比国家石油公司(ADNOC)、北欧化工(Borealis)、博禄化学(Borouge)在北京举办《项目合作协议》签约仪式。北欧化工先进专有的Borstar?技术、乙烷为原料的裂解工艺、相互协同的产业链利用将成为项目的核心。包括博禄化学在特种聚烯烃生产(包括乙烷在内的多种原料路线)方面具有的丰富经验,与万华在乙烷供应链的优势(包括乙烷原料成本、码头资源、VLEC、生产工艺等)共同构成了基于乙烷原料的合资项目的优异的经济性基础。未来乙烷裂解将带来新增量。

   投资建议预计2024-2026年公司归母净利分别为170.61、221.76、254.63亿元,EPS分别为5.43/7.06/8.11元,对应PE分别为13.8/10.6/9.2X,维持"买入-B"评级。

   风险提示宏观经济修复不及预期,产品价格下降,原材料价格上升。