海大集团(002311):养殖矛+饲料盾,中报盈利逆势高增-中报点评

24Q2盈利延续高增,关注估值修复机会尽管费用压力加剧,公司凭借生猪养殖的盈利弹性、及饲料销量的逆势增长,在24Q2录得83％的盈利高增速。鱼价反转及生猪补栏或逐步带动公司饲料主业景气,高猪价及期货套保模式有望提供利润支撑,我们维持公司2024/25/26年归母净利润预测为39.96/60.02/66.83亿元。参考2024年可比公司Wind一致预期33倍PE均值、考虑到部分可比公司的短期盈利压力,给予公司2024年25倍PE估值,目标价60元,维持"买入"评级。

   养殖矛+饲料盾,24H1盈利逆势高增24H1实现营业收入523亿元(yoy-0.84％)、归母净利润21.25亿元(yoy+93％);其中24Q2实现营业收入291亿元(yoy-0.87％)、归母净利润12.64亿元(yoy+83％)。24H1公司收入下滑或主要系玉米豆粕鱼粉等原料降价带动饲料产品降价所致;期间公司外销饲料1081万吨(yoy+8％),其中水产料yoy+10％、猪料yoy-7％、禽料yoy+14％,增速均高于全国水平(总量/水产料/猪料/禽料产量分别yoy-4.1％/-2.4％/-7.3％/-0.4％)。生猪养殖业务扭亏是公司24H1盈利高增的主因;期间公司出栏生猪270万头,其售价端受益于期货套保模式的支撑及猪周期上行而同比增长、成本端受益于低价仔猪和饲料降价等因素而维持低位,报告期内或贡献盈利5.5～6.5亿元。股权激励费用计提增加导致公司24Q2费用压力加剧。

   养殖景气向上延伸,饲料周期春风可期综合考虑鱼价每4年左右一轮周期、2023年及2024年国内水产投苗量连续两年减少,我们预计2024年鱼价反转可期,或可带动水产料行业景气逐步上行。同理,考虑到当前国内猪价已在上行通道、能繁母猪存栏自4月起逐步修复、二育/压栏或加码猪料消费需求回升,我们预计猪料的同比下降趋势或自24Q3起逐步逆转。考虑到公司在研发、采购、服务、生产等方面的综合优势,及新的股权激励计划对员工积极性的调动,我们预计2024年公司的水产料业务或有望持续修复、畜禽饲料业务或维持稳健增长,预计4000万吨的饲料销量中长期目标仍然可期。

   高猪价+期货套保模式,养殖盈利或可观2023H2起公司开始运用期货套保对其出栏的肥猪提前锁定盈利、并抄底低价仔猪,相应带动其成为24Q1唯一养猪业务不亏损的上市公司。考虑到能繁母猪存栏修复偏缓或支撑未来3～4个季度猪价维持高位,叠加期货套保模式对猪价下跌风险的平滑,我们预计公司的养殖盈利或较为可观。

   风险提示:原料价格表现/下游养殖景气不及预期、饲料行业竞争加剧等。