三棵树(603737):C端增长显著,减值拖累利润-半年报点评

Q2收入/归母净利润同比+0.32％/-42.66％

   公司公布24中报,上半年实现收入/归母净利润57.60/2.10亿元,同比+0.4％/-32.4％,扣非归母净利润0.79亿元,同比-64.4％,其中Q2单季度实现收入/归母净利润36.94/1.63亿元,同比+0.3％/-42.7％,扣非归母净利润1.57亿元,同比-40.9％,非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。

   渠道拓展驱动涂料销量增长,品类多元化扩持续推进

   公司上半年实现家装漆/工程漆14.5/18.4亿元,同比+20.1％/-10.7％,其中Q2单季度收入分别8.5/13.0亿元,同比+26％/-9％,家装漆增长较多主要受产品销量增加所致,Q2单季度家装/工程漆销量同比分别增长31％/3％。Q2家装漆/工程漆价格同比分别下滑4％/11％,主要受原材料价格和产品结构变化影响,环比分别下滑4.4％/4.8％。公司胶黏剂、防水卷材等产品亦实现较好增长,Q2收入同比分别增长21％/22％,品类多元化扩张持续推进。公司积极进行渠道拓展和高端转型,一方面在零售端推行高端战略、开展推广活动、大力拓展电商渠道,零售规模稳步增长,占比提升显著。另一方面在工程端优化渠道结构,拓展优质赛道,聚焦央国企、城建城投、工业厂房新赛道,布局旧改、学校、医院等小B端应用场景,并下沉县级渠道,小B渠道客户数量持续增加。未来随着大量存量房及二手房装修推动旧改重涂业务增长,涂料仍有望出现新增长点。

   原材料价格环比下降带动盈利好转,进一步计提减值出清风险

   公司上半年实现毛利率28.64％,同比-2.40pct,其中Q2单季度整体毛利率28.79％,同比/环比分别-3.08/+0.40pct,主要系原材料价格变动所致。上半年公司主要原材料乳液/钛白粉/溶剂采购价同比分别+3.85％/+0.76％/+10.00％,环比来看看,除乳液、颜填料、沥青采购价持平外,其余均有下降。24Q2期间费用率20.42％,同比+0.55pct,其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.54/+0.05/+0.04/-0.08pct,销售费用增加较多主要系职工薪酬、广告及宣传费、差旅费等增加所致。Q2公司单季度实现净利率4.35％,同比/环比-3.45/+2.06pct。公司上半年计提信用减值损失1.57亿元,Q2单季度计提1.84亿元,若剔除后则公司Q2净利率约9％。

   看好公司中长期成长性,维持"买入"评级

   我们认为公司通过推进优质渠道建设,有望不断提升自身市占率,叠加原材料价格回落以及加强费用管控等措施,净利率仍有提升空间,中长期仍具备较好的成长基础。考虑到上半年利润有所下滑,下调公司24-26年归母净利润至6.5/8.4/10.0亿元(前值:7.0/11.7/13.4亿元),维持"买入"评级。

   风险提示:地产政策收紧,原材料涨价超预期,公司渠道拓展不及预期等。