中国巨石(600176):稳坐玻纤头把交椅;低成本高附加值构筑双护城河-一页纸概括建材龙头核心竞争力系列

中国巨石是全球最大玻纤企业,稳坐行业头把交椅。截止23年末,公司粗纱、电子纱设计产能分别为275万吨、33万吨,分别占据全球27％、23％的份额。公司历经四次创业,于08年超越欧文斯科宁成为全球最大玻纤粗纱企业,至今一直稳坐全球玻纤头把交椅。17年开始公司加大电子纱领域资本开支投入,并于22年成为全球产能最大的电子纱企业。04-23年公司玻纤粗纱及制品销量由15.1万吨增长至248.14万吨,CAGR15.87％,18-23年公司电子布产量由1.49亿米增长至8.36亿米,CAGR41.19％。

   成本为核心竞争优势,紧握行业定价权。公司粗纱、电子纱单位成本领先行业,我们测算公司粗纱吨成本较2-3线企业低500-1000块左右,公司电子纱单位成本较2-3线企业低0.6-1元/米。公司成本核心竞争优势来自于:1)全产业链布局,产线设计、矿石粉料自给、漏板加工等皆可内部完成;2)作为粗纱和电子纱全球产能双第一的规模成本优势(更大单线规模、更早上市资本开支能力强等作为支撑);3)"央企民营"的管理机制激发员工活力、促使"增节降"措施扎实落地。份额和成本优势使得公司紧握粗纱和电子纱行业的定价权。

   低成本+高附加值,盈利能力领先行业。一方面,公司成本优势冠绝行业,另一方面,公司精进研发,积极布局,产品结构持续走向高附加值,长期坚持在风电、汽车轻量化、电子电气等中高端应用领域布局与投入,研发投入始终保持较高强度,产品性能和综合性价比领先行业。12年公司高端化产品占比仅约40％,22年占比已超85％,实现了产品结构由以粗纱及制品为主向热固粗纱、热塑短切、电子纱及电子布三足鼎立格局的转变。公司目前已经实现"热固粗纱全球第一、热塑增强全球第一、电子基布全球第一、风电纱全球第一"等多个目标。产品低成本、高附加值拉升盈利水平,我们测算公司吨粗纱扣非净利相较行业2-3线企业高500-1000块左右,盈利能力领先行业。

   盈利预测与投资评级:预计公司24-26年营收分别为169.64、196.61、228.38亿,分别同比+14.04％、+15.9％、+16.16％,归母净利润分别为26.51、34.18、41.97亿,分别同比-12.94％、+28.93％、+22.81％,对应PE分别为16.16、12.53、10.21,考虑到公司玻纤成本优势和高附加值壁垒深厚,盈利能力领先行业,零碳智造再启新程,首次覆盖,给予"强烈推荐"评级。

   风险提示:行业供给超预期增加;下游需求不及预期;公司扩产进度慢于行业;高端化领域拓展进度不及预期;成本超预期升高。