电投能源(002128):煤电铝三大业务共成长,稳健性和弹性兼备-深度报告

能源转型开启,煤炭长协价逆势上涨＆电解铝仍有成长＆绿电高成长。电投能源是蒙东及东北地区褐煤龙头,已发展成为"煤电铝"一体经营的综合能源企业。公司煤炭业务有望受益长协价中枢上移,电解铝业务仍有较大成长性,同时积极布局新能源进一步打开公司成长空间,看好公司未来业绩增长。

   煤炭业务:产量释放稳定、成本优势明显、长协价格提涨。公司煤炭资源丰富,主要集中在蒙东地区,主产煤种为褐煤,目前核定产能达4800万吨,产能满负荷运转,产量释放稳定,集团仍有近3500万吨煤炭产能未上市。公司纯露天开采模式造就了远优于行业的开采成本优势,吨煤成本常年保持在90元/吨以内,远低于行业平均水平,奠定稳健盈利基础。公司长协比例较高(90％),且在2024年年初将公司长协煤价格统一上调至国家发改委规定价格区间上限(300元/吨),今年一季度均价逆势小幅上涨。

   电解铝业务:自备电造就低成本,高耗能产业提电价不受影响,且有35万吨产能在建。截至2024年3月,公司共有电解铝产能86万吨,未来二期项目贡献35万吨产能,预计2025年投产。公司配套自备火电厂180万千瓦、风电90万千瓦、光伏15万千瓦,因此在高能耗行业受到能耗双控限电限产背景下,公司电力供应及电解铝生产仍维持正常。同时,自供电也凸显了公司电力成本优势,避免了高能耗行业电价上涨冲击,公司吨铝毛利及毛利率在行业内具有相对优势。铝价短期风险基本释放,长期受"供改+双碳"紧供给支撑,我们预计铝价中枢或将上移,行业进入高盈利时代,利好公司电解铝板块业绩释放。

   电力业务:新能源装机快速增长,绿电转型打开成长空间。公司目前拥有公网机组火电装机120万千瓦,同时积极推动新能源发电布局,近两年内部分风光电机组陆续投产并网。截至2024年5月,公司拥有新能源装机455.2万千瓦,我们预计2024年公司新能源发电量将新增近44亿度。公司背靠新能源装机龙头央企国电投集团,在新能源项目资源获取与核准、装机建设并网等多方面具备得天独厚的资源优势,形成"风光火"多元互补,有望提供远期增长潜力。

   盈利预测与估值:考虑公司煤、铝、电业务均有增量,盈利持续向好,我们预计公司2024-2026年营业收入分别为293/304/314亿元,归母净利润分别为55.29/59.19/63.17亿元,同比+21％/+7％/+7％;EPS分别为2.47/2.64/2.82元,以5月22日收盘价计算,公司当前PE低于煤炭可比公司平均12.6倍PE、电解铝可比公司平均11.6倍PE,也低于新能源运营商可比公司平均11.2倍PE;公司PB为1.6倍,低于煤炭、电解铝可比公司平均PB。考虑公司煤、铝、电业务均有增量,盈利持续向好,维持"买入"评级。

   风险提示:(1)煤价超预期下跌风险;(2)安全生产风险;(3)绿电新项目投产不及预期风险;(4)研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险;(5)测算误差风险;(6)二级市场交易风险。