东诚药业(002675):肝素原料药导致业绩波动,创新核药有望收获

2023年业绩低于我们预期公司公布2023年及2024年一季度业绩:2023年,公司收入32.8亿元,同比下降8.6％,符合我们预期;归母净利润2.1亿元,同比下降31.7％,低于我们预期,主要由于公司计提肝素钠原料药存货跌价准备。2024年一季度,公司收入6.5亿元,同比下降23.9％,归母净利润6,433万元,同比增长28.4％,符合我们预期。

   发展趋势2023年核药板块稳健增长,带动毛利率优化。2023年,公司核药销售收入10.17亿元,同比增长11.2％。其中18F-FDG注射液收入4.2亿元,同比增长12.0％。云克注射液收入2.44亿元,同比增长19.5％。2023年,公司整体毛利率1为44.9％,同比提高1.9个百分点。根据公司公告,截至2024年4月公司已投入运营7个以单光子药物为主的核药生产中心,20个正电子为主的核药生产中心,2个其他运营中心,并有8个正电子核药生产中心正在建设中。我们认为公司核药业务有望维持良性发展。

   原料药及制剂业务短期承压。2023年,公司原料药板块销售收入16.8亿元,同比下降18.6％,其中肝素类原料药产品收入13.3亿元,同比下降23.9％;2024年一季度,公司原料药板块收入2.9亿元,同比下降29.9％,主要由于海外客户消化库存,肝素钠原料药需求及价格均有所下降。公司制剂业务2023年销售收入4.0亿元,同比下降17.2％,2024年一季度收入9,293万元,同比下降39.9％,主要由于那屈肝素钙集采。

   多管线处于III期成熟阶段,创新核药接近收获。根据公司公告,截至2024年4月,公司氟化钠注射液已提交上市申请;

   99mTc-GSA注射液处于申报上市前准备阶段,APN-1607正进行NDA前资料整理;氟[18F]思睿肽注射液、氟[18F]阿法肽注射液正在进行III期临床试验。

   盈利预测与估值考虑到肝素原料药价格下行,我们下调公司2024年归母净利润预测31.4％至2.97亿元,并引入2025年归母净利润预测3.61亿元,分别同比增长41.8％/21.2％。考虑到公司核药业务良性成长,我们维持跑赢行业评级,下调目标价4.3％至17.8元,对应2024年/2025年49.3倍/40.7倍市盈率。

   当前股价对应2024年/2025年38.3倍/31.6倍市盈率,离目标价有28.7％的上行空间。

   风险肝素原料药价格下行的风险,研发失败的风险。