万辰集团(300972):食用菌亏损＆资源前置,盈利短期承压-年报点评

食用菌亏损＆资源前置拖累2023年盈利,量贩零食业务规模效应初现

   受益于公司量贩零食业务的不断扩大,公司2023A营收同比高增。金针菇价格下行叠加公司量贩零食业务前置了较多仓储物流资源,公司2023年归母净亏损0.83亿元。我们基本维持公司2024/2025年盈利预测,并新增2026年盈利预测,预计2024/25/26年盈利分别为1.90/3.59/5.35亿元。采取分部估值法,给予公司28.61元目标价,维持"增持"评级。

   金针菇价格下行＆零食店前期投入成本较高,万辰2023年亏损

   受益于量贩零食业务的不断扩大,公司2023年实现营业收入92.9亿元,同比四位数高增,其中量贩零食业务实现87.6亿元,同比五位数高增;食用菌业务实现5.35亿元,同比增长10.8％。公司2023年归母净亏损0.83亿元,同比转亏,主要系:1)金针菇价格下降影响下公司食用菌业务出现亏损,2023年公司食用菌业务毛利率为5.65％,同比下降10.54pct;2)因前期拓店投入成本较高影响,2023年公司量贩零食业务累计亏损约1.05亿元(净利润口径)。

   量贩零食业务盈利能力持续改善,盈利抬升有韧性

   为保证量贩零食业务高质量开展,公司在供应链、仓储物流等分别前置了大量资源,使得该部分业务盈利短期承压。我们预计伴随公司门店持续扩张,规模效应驱动下万辰量贩零食业务盈利有望持续释放。公司2023Q1-Q4量贩零食业务分别实现净利润-0.12亿元、0.66亿元、0.43亿元,0.16亿元,净利润于2023Q4扭亏,盈利能力有所改善。公司23H2量贩零食毛利率为9.99％、较23H1提升2.12pct;销售费用率则下降1.09pct。规模效应初现,公司盈利向上有韧性。

   目标价28.61元,维持"增持"评级

   我们基本维持公司2024/25年盈利预测,并新增2026年盈利预测。预计2024/25/26年盈利分别为1.90/3.59/5.35亿元。采用分部估值法,预计公司量贩零食业务24年实现归母净利润1.56亿元,参考可比公司估值均值24XPE,考虑到公司规模优势有望持续显现,给予公司量贩零食业务24年30XPE,对应市值46.8亿元;预计公司食用菌业务24年实现归母净利润0.34亿元,参考可比公司估值均值7.44XPE,给予公司7.44XPE,对应市值2.53亿元。合计目标市值为49.33亿元,对应目标价28.61元。维持"增持"评级。

   风险提示:零食拓店不及预期,价格战竞争激烈程度超预期,单店模型盈利恶化等。