山推股份(000680):2023年业绩超预期,出口高增拉动盈利能力提升-年度点评

事件:公司发布2023年年报,实现营业收入105.41亿,同比+5.43％;归母净利润7.65亿元,同比增长21.16％;归母扣非净利润7.02亿元,同比增长176.53％。2023年四季度,公司实现营业收入30.11亿元,同比-13.25％,归母净利润2.63亿元,同比80.73％;实现归母扣非净利润2.38亿元,同比增长286.62％。

   出口高增,盈利能力创近十年新高(1)成长性分析:2023年出口市场高增长对冲了国内市场的下滑。①由于工程机械国内需求仍处于下行周期,2023年国内营收36.4亿元,同比-20.07％,占比34.5％;

   ②公司在结构调整的战略指引下,积极开拓海外市场,2023年出口营业收入58.78亿元,同比+33.73％,占比55.77％。③23Q4公司收入同比下滑,主要由于22Q4国内标准切换,国三切国四内销基数较高。

   (2)盈利能力分析:2023年公司归母净利润增长高于营收增长,主要来自毛利率提升。①2023年公司毛利率/净利率为18.44％/7.29％,同比+3.75/0.93pct,其中出口毛利率24.05％,同比+1.57pct,国内毛利率10.92％,同比+2.91pct。2023年期间费用率为11.45％,同比+0.78pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为3.47％/3.70％/4.34％/-0.06％,同比分别变动-0.52/+0.31/+0.36/+0.64pct。②23Q4毛利率/净利率为19.42％/8.73％,同比+5.05/4.53pct,环比+0.54％/1.18pct,单季度净利率达历史新高。23Q4期间费用率为12.85％,同/环比+2.98/1.07pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.78％/4.11％/4.40％/0.57％,同比-0.63/+2.34/+1.11/+0.16pct,环比+0.39/0.88/0.16/-0.36pct。

   (3)营运能力及经营现金流分析:随着公司出口收入占比提升,应收账款周转天数有所增长,2023年公司应收账款周转天数为107天,同比增长22.6天;2023年公司经营性净现金流3.5亿元,主要由于采购付款及存货增加。

   (4)持续加大研发投入:2023年公司研发投入持续增长,公司研发费用为4.58亿元,同比增长14.90％,占营业收入比重为4.34％。

   渠道建设赋能出口业务持续增长,24年制定出口高目标。公司持续完善海外销售渠道建设,通过集团内销售协同增加销售渠道覆盖率。2023年海外出口收入实现58.78亿元,同比增长33.73％,出口收入占比达55.77％,实现了大马力推土机、挖掘机、装载机出口新突破,弥补了国内市场下行。根据公司2024年经营计划,目标实现海外收入85亿元,同比增长44.6％。

   推土机行业龙头,大马力产品的销售结构不断提升。公司推土机产品市场占有率连续多年始终保持60％以上,大马力产品逐步实现国产化替代,大吨位装载机和静液压装载机实现了销售新进展,挖掘机以及装载机产品都实现了逆势连续增长,公司后市场快速增长,拓展了企业价值周期,拉动了公司产业链纵向延伸。

   加大降本控费力度,盈利能力持续提升。公司实施数字化升级项目,并从业务层需求出发,精准开发"让业务应用数据更简单活动"项目,深度挖掘业务数据,建立信用评估模型、处理、风险预警等信用数据体系;建立6大类主机产品100余种机型准时化交付PTF模型,实现从订单签订到排产交付业务全流程跟踪管理,以数据量化驱动生产过程问题优化改善;实现产品成本及降本穿透项目实现成本、降本数据高效、准确计算。

   盈利预测:上调至"买入"评级。公司作为推土机国内龙头,国内独家的高毛利大马力推土机出口高增;在集团协同优势之下,形成完善的土方产品布局,一方面通过渠道布局打开出口市场,另一方面有望充分受益下一轮国内工程机械上行周期;国企改革降本增效打开利润弹性。我们预计2024-2026年公司营收分别为127/149/168亿元;分别同比+20％/+17％/+13％;归母净利润分别为9.51/11.52/13.69亿元,分别同比24％/21％/19％(上调,前值2023-2025年营收分别为106/115/129亿元;分别同比+6％/+9％/+12％;归母净利润分别为7.30/8.01/9.02亿元,分别同比15％/+10％/+12％)。

   风险提示:海外经济下行而导致需求减少的风险;汇率波动的风险;公司资源整合及规模扩张后带来的管理风险;原材料价格波动导致的成本上升风险;核心技术和管理人员流失风险;研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。