铖昌科技(001270):星载T/R芯片核心民企,星座建设加速带动快速成长-星耀强国之卫星系列报告三

投资要点:

   国内相控阵T/R芯片新星,快速成长未来可期。公司前身为铖昌有限,2018年和而泰取得公司80％股权成为实控人,2022年6月上市。成立十余年来深耕于微波毫米波模拟相控阵T/R芯片领域,产品已广泛应用于星载、机载、舰载、车载及地面相控阵雷达等多种型号装备中,是国内少数能够提供相控阵T/R芯片完整解决方案的企业之一。此外,公司创新能力突出,为快速发展奠定了基础。业绩增长稳定,盈利能力较强,相控阵T/R芯片业务贡献了85％以上的营收及80％以上的毛利润,星载产品占比最高,地面产品加速增长。

   把握相控阵雷达发展趋势,收获T/R组件市场发展红利。1)相控阵雷达凭借其在抗侦查、抗干扰、抗隐身等方面的优势,有望取代传统机械扫描雷达,T/R芯片是有源相控阵雷达的关键部件,有望充分受益;2)成本下降叠加需求释放,催生T/R芯片百亿市场。

   伴随晶圆厂产能扩张、消费电子需求疲软,上游晶圆原材料价格中长期有望下行。同时,国防支出增加、军队信息化建设深入开展,下游相控阵雷达市场迅速扩张;3)相控阵T/R芯片行业壁垒较高,竞争格局稳定,公司技术领先,资质完整,具备竞争优势。

   卫星互联网和5G通信快速发展,公司业务拓展未来可期。1)相控阵天线因其体积小、质量轻、损耗少等特点成为卫星天线技术重要发展方向之一,我国积极布局卫星互联网,预计星载T/R芯片未来市场空间高达约700亿,公司星载业务将充分受益;2)募投项目助力公司优化产品结构,增强盈利能力,抓住卫星互联网行业机遇实现快速发展;3)5G基站规模化铺设,MassiveMIMO大规模应用和毫米波技术不断发展,拉动上游射频元器件需求;4)政策红利不断释放,市场经营环境良好,公司不断拓展合作客户,已和主流5G通信设备生产商建立良好的合作关系,具备先发优势。

   首次覆盖并给予"增持"评级。公司深耕相控阵T/R芯片业务,技术领先,资质完整,有望受益于上游原材料晶圆价格下降和下游相控阵雷达需求释放,此外,卫星互联网和5G通信快速发展将进一步助力公司业务拓展。预计公司2023-2025E年归母净利润分别为1.1/1.5/2.1亿元,对应当前股价2023-2025E年PE分别为77/55/40倍。结合公司业务特点,我们选取产业链内3家公司进行分析比较:臻镭科技(星载电源管理芯片等)、航天智装(星载SOC芯片等)、中国卫星(卫星研制及卫星应用),三家公司均为卫星产业链核心标的,因业务差异及产业链地位不同估值水平略有差异,但客户结构较为相似,可作为可比公司。可比公司2023-2025E年的PE均值分别为93/71/54倍,公司PE估值低于行业均值。考虑到下游需求旺盛叠加公司募投扩产,公司未来业绩有望实现快速增长,因此首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:供应商集中度高;核心产品单一;毛利率下滑风险。