视觉中国(000681):预计中期业务增长恢复缓慢,下调评级至中性

观点聚焦

   投资建议

   我们认为视觉中国在网站自查整改和疫情后,视觉内容与服务业务恢复相对缓慢;而中长期来看投资人亦担心AIGC的应用普及或影响潜在中小客户增长潜力。下调公司评级至中性,对应SOTP估值法下调目标价至14.5元。

   理由如下:

   客户需求逐步修复但进程较慢,VJshi并表增厚收入。公司公布1H23业绩:营收3.71亿元,同增5.7％;扣非净利润4,395万元,同降19.5％。

   其中,2Q23业绩环比改善,实现营收2.39亿元,同增22.1％;扣非净利润3,534万元,同增46.1％。但整体而言,业务仍处于调整恢复状态,头部客户定制服务及VJshi音视频业务毛利率相对较低,2Q23收入基本恢复至2Q19水平,但扣非净利润仅为当时47.4％。分客户类型看,1H23品牌企业/党政媒体/广告营销/互联网平台客户收入占比分别为32％/29％/19％/20％,年销售额10万元以上客户续约率保持80％以上,KA大客户维持较高粘性。分内容形态看,1H23音视频业务收入同增36％;

   VJshi收入9,412万元,同增47％,2Q23并表贡献收入增量。

   版权保护模式仍涉争议,公益化业务推动行业健康发展。公司早期通过维权进行获客,版权保护模式争议多次引发负面舆情。自2019年公司网站两次自查整改后,近期再度面临该模式带来的负面舆情。公司表示1H23版权保护收入占比仅1.26％;近期对版权保护工作进行重新审视与规划,把版权保护工作定位在"公益"属性。我们认为公司获客方式或更加正向,但历史客户关系修复和形象重塑仍需时间。

   确立"AI+内容+场景"战略,但仍有潜忧。公司表示多种模式探索AI智能服务,AI智能搜索、AI创意工具、AI灵感绘图应用逐步上线。尽管公司具备优质的数据集和成熟的应用场景,但AIGC浪潮下文生图技术逐渐成熟,AI已能够快速满足要求相对简单的图片需求,我们判断公司在服务KA客户及质量较高的实景拍摄图片方面或具有一定韧性,市场仍担忧由于缺少产品能力和技术先发优势,部分中小客户需求或逐渐被AIGC替代,影响公司长期空间。

   我们与市场的最大不同?我们认为公司业务复苏或相对缓慢,估值偏高;AIGC潜在对中小客户的需求替代影响长期空间。

   潜在催化剂:客户需求复苏不及预期,AIGC逐渐替代客户需求。

   盈利预测与估值

   考虑业务复苏进程缓慢,下调2023/2024年净利润预测23.0％/28.1％至1.53/1.58亿元,现价对应69/67倍2023/2024年P/E。下调评级至中性,维持SOTP估值法,下调目标价27.9％至14.5元,潜在下行空间4.0％。

   风险

   业务复苏不及预期,AIGC改变服务模式及竞争格局,版权争议舆论风险。