新疆众和(600888):被低估的电极箔一体化龙头-首次覆盖报告

新疆众和已形成"高纯铝—电子铝箔—电极箔"一体化经营模式。新疆众和是国内领先的铝电解电容器用电极箔、电子铝箔的研发和生产基地,经过六十多年深耕,已成为中国战略性新材料产业的核心骨干企业。公司主营业务为电子新材料,高纯铝、电子铝箔、化成箔(电极箔的主要产品)的国内市占率分别为52％(2021年)、26％(2022年)、9％(2022年),布局完整的电极箔产业链。

   化成箔需求稳步提升,各环节技术壁垒限制扩产,整体供需向好。铝电解电容器在汽车电子、家用电器、工业、航空航天等诸多产业领域均有广泛应用。电极箔作为核心材料,决定了其绝大部分性能。未来随着新能源汽车、风光电装机的大面积应用,电极箔需求将维持稳定增速。高纯铝的提纯、电子铝箔的轧制、化成箔的腐蚀等环节均存在较高的技术壁垒,产业链瓶颈多,难以大规模扩产,化成箔供需整体向好。

   新疆众和超高压、高比容化成箔产品优势明显,平均售价行业领先。700vf以上超高压化成箔在航空航天、车用变频器、工业用变频器等领域有着广泛的应用,发展前景十分可观。目前生产所需的高压、高比容和特殊规格的高端腐蚀箔和化成箔仍需大量从日本、欧洲厂商进口。新疆众和目前能够批量生产210Vf到1050Vf全系列电极箔产品,并增强烧结方式制备超高比容电极箔的技术储备,超高压、高比容化成箔产品优势明显,在新能源、5G、光伏应用领域,实现超高压工艺的量产及推广,化成箔单位售价在同行业处于领先地位。

   新疆众和拥有自备电厂,产品优势叠加成本优势,单位毛利行业领先。高纯铝及化成箔的生产均需要大量耗电,新疆众和拥有装机容量2×150MW的热电公司,自备电成本优势明显。得益于新疆地区丰富的煤炭资源,自发电成本显著低于外购电,叠加显著的产品优势,公司单位化成箔的毛利行业领先。

   我们预测公司2023-2025年每股收益分别为1.08元、1.12元、1.12元,根据可比公司2023年10倍PE的估值,对应目标价为10.8元,首次覆盖给予买入评级。

   风险提示铝电解电容器需求不及预期。公司产能扩建进度不及预期。投资净收益不及预期。燃料及动力成本下降幅度不及预期。假设条件变化影响测算结果。