富春染织(605189):一筒色纱筑富春,扩产增收促发展-深度研究

投资逻辑

   色纱行业龙头,聚焦筒子染色。公司主营业务包括色纱、贸易纱及受托加工,色纱收入占比90％,主要将采购的坯纱染整加工、络成筒形纱线并用于袜子、毛巾、家纺制造;截至21年底色纱产能达6.6万吨。22年Q1～3公司营收/归母净利分别为16.2亿元/1.4亿元,同比+7％/-13.8％,需求疲软叠加棉价下行盈利承压。公司22年6月发行"富春转债"募资5.7亿元,用于智能化精密纺纱项目(一期)建设;12月29日起可转股,最新转股价19.29元。

   需求回升、棉价上修有望带动盈利修复。当前棉价已从22年初的高位下降至1.52万元/吨,23年预计随需求回暖带动企稳回升。

   公司主要原材料棉纱占成本的69％左右,毛利率与棉价高度相关,有望受益于棉价回暖,预计23年的利润空间修复弹性较大。

   规模生产摊薄成本、促进利润改善,环保技术构建壁垒。1)公司仓储式生产放大规模优势。相比于订单式的个性化生产,仓储式为满缸、批量生产提供条件,生产要素资源得到充分利用,降低单位成本。2018-20年色纱产能从4万度提升至5.4万吨,单位成本从2.51万元/吨下降至2.24万元/吨。2)产品单位低能耗带来成本优化。经测算,公司单位色纱用水量低、特许长江取水、自有锅炉供应蒸汽等优势为色纱生产总成本带来1.94Pct的优化。3)公司前期环保投入较大,污染物排放量远低于行业标准。

   终端需求稳定＆供给端格局改善,公司逆势扩产有望带动规模提升。公司持续进行年产3万吨筒子纱项目,并自2022年起开展年产6万吨筒子纱染色建设项目,预计23年公司产能较22年增长55％,为公司承接更多订单提供空间。同时,公司21年规划"50万锭智能纺纱项目"及"年产3万吨纤维染色项目"切入上游环节,预计23～24年色纺纱业务将贡献1.8/4.1亿元营收。

   盈利预测、估值和评级

   作为纱线染色龙头,公司在规模效应、成本控制方面优势显著,近两年规划产能集中投放预计带动规模增长,叠加23年随需求改善棉价有望回归上升通道,从而带动公司盈利改善。我们预测22～24年公司分别实现归母净利润1.65/2.44/3.03亿元,分别同比-29.25％/+47.95％/+24.33％。综合来看给予公司23年13倍PE,对应目标价25.37元/股,首次覆盖予以"买入"评级。

   风险提示

   棉价剧烈波动,终端需求恢复不及预期,产能投放节奏低于预期,股东可转债减持,大股东质押。