浙版传媒(601921):投资价值分析报告,区域出版发行龙头,立足浙江面向全国-投资价值分析报告

浙版传媒:浙江出版龙头,主业增长稳健。浙版传媒是浙江省属出版发行集团,业务以出版与发行为主(2021年收入占比>90％),并融合印刷、营销等业态于一体。公司旗下有8家出版社(教育社、文艺社等)及2家发行公司(新华书店、博库),通过政府"单一来源采购"独家负责浙江省教材征订,具有区域垄断性地位。公司2021年7月上市,大股东浙版集团持股81％(截至22H1)。公司17～21年营收CAGR4.8％,22H1营收54.0亿元(YoY+8.7％);17～21年归母净利润CAGR7.2％,22H1归母净利润6.8亿元(YoY+16.1％),收入、利润均稳健增长;2021年分红比例54％,对应静态股息率4.4％,股息率可观。

   出版发行行业:资质门槛高,市场格局稳。整体规模方面,我国图书发行销售额超过千亿(2020年1,075亿元,YoY+6.7％),其中前三类目为文化教育(占比81.1％,核心为教材、教辅),哲学社科(占比7.5％,含党建、经管),文学艺术(占比6.5％)。零售渠道方面,线上码洋比重近80％(1～3Q22),其中传统电商/短视频电商占比分别61.7％/19.8％。行业盈利方面,头部出版公司收入利润稳健增长(2016～21年收入/净利润CAGR分别3.8％/6.2％),现金充裕(2021年末现金类资产占总资产比重45.5％),分红比例较高(2021分红比率49.2％)。

   公司聚焦:出版、发行皆有亮点,上市夯实公司实力。出版方面,2021年出版业务中教材教辅/一般图书销售额10.0/15.6亿元(YoY+26.2％/+7.3％),教材拓展市场带来增量空间。发行方面,2021年发行业务中教材教辅/一般图书/非图商品销售额34.6/47.6/8.7亿元(YoY+10.0％/+25.1％/-0.4％)。公司打造线下、线上广泛发行网络,2021年省外收入占比40.6％,线上销售收入26.9亿元(YoY+60.4％),线上销量领跑行业。上市后业务布局:1)夯实精品出版,增厚内容版权;2)推动数字融合,打造全媒体内容;3)实行线下门店升级,融合文化消费体验。

   核心看点:业绩稳健,股息可观,估值低位。?业务稳健,盈利确定性高。公司教材教辅的出版、发行具有区域优势,一般图书业务受益于线下线上广泛布局的销售网络。?分红率较高,股息回报可观。公司2021年上市首年分红率54％,静态股息率4.4％,对标行业头部公司,我们预计分红率有望稳步提升。?出版板块估值处低位,具备性价比。目前,国有出版发行公司平均PE(22E)8.5x,其中头部公司10～11x;出版(中信)指数当前估值处于近5年20％分位数(PETTM)以下的低估值水平。

   风险因素:教材出版发行政策变动,税收政策及补贴政策变化,纸张等原材料价格波动,浙江省新生儿人数及中小学学生人数不及预期,数字化转型不及预期,疫情对线下图书零售造成冲击。

   投资建议:浙版传媒是区域性出版发行龙头公司,盈利状况稳健,分红股息回报可观,且目前板块估值处于低位,具备投资性价比。我们预测公司22E～24E营收123.2/130.7/137.6亿元,实现归母净利润14.4/15.1/15.8亿元,公司当前股价对应PE11.2x/10.7x/10.3x。结合可比公司估值、DCF及DDM估值测算(详见正文),我们给予公司目标价8.0元/股,首次覆盖,给予"增持"评级。