合康新能(300048):变频主业承压,光伏储能业务实现突破-中期点评

事件:2022H1公司实现营业收入6.19亿元,同比+0.38％,实现归母净利润623万元,同比-80.88％。剔除剥离资产相关行为影响,H1公司营业收入同比+9.73％,归母净利润-15.42％。Q2公司实现营业收入3亿元,同比-10.55％。实现归母净利润-333万,同比-114.16％。

   下游地产扰动,变频器业务承压。上半年公司高端制造业务收入4.50亿元,同比-9.11％。其中高压变频器收入3.44亿元,同比-13.7％,业务新增订单3.66亿元,与去年基本持平。低压变频器收入1.05亿元,同比-29.39％,业务新增订单1.14亿元,同比-33.96％,低压变频器业务规模的下降主要因为公司产品多用于电梯、建筑机械等行业,受下游房地产行业不景气影响,同时为规范公司经营控制应收款质量,公司主动放弃了部分存在风险的订单。

   光储业务实现突破,订单高增。上半年公司推出了户储、集装箱式一体化储能产品,实现新能源光伏储能业务突破。Q2合康储能集装箱已运抵美的华凌,6月16日公司为威灵电机打造的光伏+储能一体化项目也已开工。上半年公司光伏储能收入达5884.15万元,新增订单2.03亿元。此外,公司另一大业务板块节能环保业务实现收入1.1亿元,同比+55.99％。

   原材料成本高位叠加产品结构调整,Q2毛利下滑明显。Q2公司毛利率为25.15％,同比下滑10.96pct。分业务来看,上半年公司高端制造/新能源/节能环保业务毛利率分别-7.17/-12.51/-16.82pct。我们认为公司产品毛利率下滑一方面是受原材料维持高位、市场环境变化影响订单等不利因素影响,另一方面是受公司产品结构调整所导致。

   管控销售费用投入。Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-4.40/+0.25+0.69/-0.52pct,公司销售费用的减少一方面由于公司销售规模缩小相关费用减少,另一方面公司也加强了非经营性预算费用管控。尽管公司对费用进行了严格管控,但由于毛利下滑趋势明确,Q2公司实现净利率-0.63％,同比-7.58pct。

   货币资金充足,周转效率明显提升。1)2022H1期末公司货币资金+其他流动资产合计4.5亿元,较期初+44.28％,主要由公司在报告期内收回处置子公司的股权转让款及往来款所致;H1期末应收账款合计7.25亿元,较期初+10.81％;H1期末存货合计2.50亿元,较期初小幅下滑,主要系公司提高存货周转率减少库存所致;H1期末公司应付票据及账款合计5.02亿元,较期初+43.70％。2)从周转情况来看,22Q2公司存货/应收账款/应付账款周转天数较21年分别-35.33/-7.68/+2.58天,公司整体营运周期-43天,周转效率明显提升。3)22Q2经营活动产生的现金流量净额为6179万元,同比-35.19％,我们认为主要系公司销售收入减少所致。

   盈利预测和投资评级:我们依旧看好公司转型光伏储能业务的发展空间,同时随着下游地产、电梯等行业需求改善,公司作为变频行业龙头也有望重回增长通道。我们预计公司2022-2024年收入13.63/20.95/35.11亿元,增速为13.2/53.7/67.6％;归母净利润为0.54/1.07/2.09亿元,同比增速为7.4/97.9/95.6％;对应PE138.5/70.0/35.8x,维持"买入"评级。

   风险因素:储能产品推出不及预期,海外市场开拓不及预期,疫情影响地产开工导致公司变频器订单不及预期