江铃汽车(000550):商、乘齐驱,红土地上的明珠再放光芒-首次覆盖

首次覆盖,给予增持评级,目标价35.0元。受益轻卡治超、领裕上市、重卡剥离,公司商、乘业务全面向好,预计2020-2022年EPS分别为0.64元/1.75元/2.63元,同比增速271％/175％/51％,综合PE/PB估值,给予目标价35.0元,对应2022年13倍PE。

   合规蓝牌轻卡大势所趋,中高端轻商龙头尽享红利。轻卡治超打出组合拳,蓝牌轻卡出厂合规、上牌合规将挤压超标车生存空间,单车运力被动下降,带来轻卡新增需求。新年检政策增加货车称重门槛,倒逼存量超标车更新置换。蓝牌轻卡标准趋严,促进用户选择合规产品,份额有望向头部企业转移。公司作为轻商龙头,全面享受行业贝塔。

   新建独立乘用车经销商体系,补全渠道短板,新款SUV有望逆风翻盘。公司的新车SUV领裕较领界在颜值和动力方面有明显的提升,同时公司开始发力建设独立渠道,经销商网络已经铺开,渠道短板补齐叠加产品力提升,乘用车板块有望逆风翻盘,打开增长空间。?

   管理层换帅,改革进入收获期。2019年来自福特体系的新总裁王文涛先生临危受命,经历两年调整进入收获期:1)降本增效初显成果,费用率自2Q20开始连续下降,2021年是公司降本增效收官之年,费用率有望进一步下行；2)重卡重组接近尾声,亏损包袱做减法；3)强化福特合作,引进更多资源,做福特高性价比产品的提供者。

   风险提示:轻卡政策不及预期；轻客竞争加剧；乘用车渠道建设不及预期；重卡业务重组失败风险。