东方时尚(603377):后疫情时代复苏,VR及通航助力

基本面变化:异地扩张有望从重资产向轻资产模式转变目前公司在发生积极改善:(1)随着疫情缓解、Q3单季北京地区已实现招生转正,充分反映出驾培需求呈现出一定程度的刚需属性,只会延迟、不会消亡;(2)异地分校中,昆明分校2020年招生已同比持平、有望盈亏平衡;(3)公司引入新高管刘迪和黄怡、更换了部分异地分校总经理,由以往的"坐商"变为"行商"模式,即全员营销模式,同时细化KPI考核,营销模式和激励机制变革为公司注入新成长活力。

   成长看点:VR及通航业务贡献新增长点

   1、VR业务:提升驾培效率并节省4/5的教练成本,将加速驾培业务市占率提升。盈利模式包括(1)自己使用,目前全北京已布局5个VR体验店、有近600台设备;(2)对外提供VR设备销售或租赁,若预计中期驾培市场有1万台VR设备需求,其中15％为购买、85％为租赁,则对应到盈利空间为VR销售收入2.7亿元、毛利1.05亿元,VR租赁收入6.8-10.2亿元。

   2、通航业务:2019年我国认可的141部飞行学校在中国/国外在训人数为4650/4673人、市场规模至少50-100亿元,受疫情影响国外飞行培训订单需求回流至国内。公司现在飞行培训容量大概在400人(46台飞机),20年已拿到厦航及南航接近1.7亿元意向订单、21年新增厦航培训订单预计1.9亿元,这些订单在21年有望确认大部分收入,目前使用山东德州和河南西华机场、同时在建河南民权机场,未来收入增长空间大。

   盈利预测与投资建议考虑明后年订单实际确认情况,预计2020-22E公司收入从8.58/14.90/17.38亿元调整至8.58/15.08/17.04亿元,增速分别为-23％/76％/13％,归母净利从1.21/2.91/3.59亿元调整至1.21/2.91/3.49亿元,增速分别为-50％/140％/20％,结合公司历史估值及在优势地区的强竞争力,以及未来拓展VR和通航业务将打开扩张空间,我们给予公司2021年50倍PE,对应合理市值146亿元、目标价24元(上次未给目标价),从增持上调至买入评级。

   风险提示宏观经济波动风险、驾驶培训改革风险、市场竞争风险、新业务拓展不力风险、计提商誉减值的风险、大股东股权质押风险。