克来机电(603960):自动化为本,零部件放量-深度研究

技术驱动的高端装备公司。公司目前主营分为:(1)聚焦汽车电子的柔性自动化设备;(2)与新能源汽车动力系统、热管理系统相关的核心零部件。两大主业各占2019年公司收入的约50％。回顾公司的发展历程,我们认为克来机电具备"工匠思维"与"科学家精神"两大初心,其发展定位聚焦最核心的技术,最景气的下游。因此,公司关键财务指标长期保持较高水平,并且我们认为公司新产品的布局已经为未来3-5年的发展夯实了基础。

   自动化业务紧盯最景气的下游。公司自动化业务主要聚焦汽车电子、新能源汽车动力系统以及半导体芯片等高景气下游。公司是博世集团(全球最大的汽车电子公司)、上海联合汽车电子(中国最好的汽车电子公司之一)的主力设备供应商,同时在IGBT封测模块测试设备上亦有进展。与汽车行业2018-2019年的下滑不同,公司自动化业务2017-2019年CAGR维持在20％以上,表明公司自动化业务景气度高于行业平均。根据中投顾问产业研究中心数据,全球汽车电子占整车成本比2020年接近50％,并且随着电动车比例的上升,我们认为该占比还会提升,我们预计全球汽车电子行业潜在的市场空间超过3000亿美元。公司作为核心设备供应商,其自动化业务有望长期维持在20％以上的营收增长。

   零部件业务2020-2023年进入放量周期。我们认为公司零部件业务正在享受新产品红利。目前的主打产品国六A标准的燃油分配器正在放量,随着2021年乘用车国六B的推广,我们认为国六B标准的燃油分配器将支撑公司2021年的零部件业务放量。同时,公司二氧化碳高压管路系统(冷媒导管,二氧化碳热泵空调系统的一部分)已经通过大众MEB的试验认证,并进入产能建设和筹备量产阶段。我们预计二氧化碳空调管路系统有望打开公司零部件业务2021-2023年的成长空间。

   受益全球汽车产业链东扩的工业自动化小巨人。我们认为公司正在受益于汽车供应链的全球转移,以及中国工业自动化孕育的成长机遇。一方面全球汽车供应链降成本的需求有望为公司自动化业务带来更多订单,另一方面公司在新技术领域的布局(例如新能源汽车电驱动"三合一"技术、机器视觉技术、AI诊断技术、无人驾驶设备技术等)也可能成为未来新的业务增长点。

   估值与评级。考虑到自动化业务的高景气度,以及排放升级、新产品批量等积极因素对零部件业务的拉动,我们预计公司2020-2022年归母净利润为1.49/2.27/3.25亿元,EPS为0.57/0.87/1.25元。按照2020年12月11日收盘价,2020-2022年PE估值为69x/45x/31x,首次覆盖,"增持"评级。

   风险提示。设备招标不及预期,大众MEB销售不及预期