宁波高发(603788):利润率创新高,业绩拐点已至-中期点评

事件概述

   公司发布2020半年报,2020H1实现营收3.92亿元,同比-10.44％,归母净利润0.84亿元,同比-4.53％,扣非归母净利润0.76亿元,同比+5.61％；其中2020Q2实现营收2.22亿元,同比+3.07％,归母净利润0.48亿元,同比+5.43％,扣非归母净利润0.43亿元,同比+34.05％。

   分析判断:

   Q2营收恢复正增长持续受益于核心客户需求修复受新冠肺炎疫情及宏观经济下行影响,2020Q1我国汽车产销量均出现断崖式下滑,但Q2趋势总体向好,根据中汽协数据,2020Q2我国乘用车产量506.94万辆,同比+6.33％。得益于下游需求回暖,以及新产品电子换挡器在手订单逐步进入兑现阶段,2020Q2公司营收同比+3.07％,扣除雪利曼剥离的影响后表现优于行业平均水平。我们预计后疫情时代乘用车板块需求将持续改善,以吉利、长城为代表的一线自主品牌销量有望持续修复,带动公司相关配套产品配套量复苏。

   期间费用率大幅下降盈利水平创历史新高2020H1公司毛利率31.17％,同比下降2.21pct,预计一方面是因为Q1受疫情影响产能利用率有所下降,另一方面受产品结构变化影响。期间费用率同比下降3.75pct至8.64％,其中:销售费用率同比下降0.76pct至5.23％,主要是因为三包费、业务招待费下降及雪利曼出表；管理费用率同比下降0.38pct至2.33％,主要是因为雪利曼出表；研发费用率同比上升0.66pct至5.18％,主要是因为材料、模具工装投入增加；财务费用率同比下降3.28pct至-4.10％,主要是因为银行存款增加导致利息收入增加。得益于期间费用率大幅下降,2020H1公司净利率同比+1.34pct至21.58％,创历史新高。我们判断随着公司电子换挡器等高单价、高毛利产品在头部自主品牌客户配套数量提升,公司盈利有望持续改善。

   持续受益于"吉利一体化"带动产品结构改善目前吉利是公司第二大客户,基于行业周期和产品周期判断,我们预计2020年吉利整车销量将达到150万辆,带动公司配套产品销量复苏。同时,随着公司与吉利合作逐步深化,单车配套价值量明显提升,我们预计公司电子换挡器已经配套博越等主销车型,预计2020H2将配套帝豪系列,中长期有望全面替代外资供应商。吉利正逐步渗透中高端乘用车市场,我们认为"吉利一体化"势不可挡,将推动集团化采购并提升沃尔沃在华零部件国产化比例,公司作为吉利机电一体化核心供应商有望成为受益者。投资建议产品层面,公司向"机电一体化"迈进,电子换挡器放量带动单车配套价值量和盈利水平同步向上；客户层面,公司深挖一线自主品牌,吉利、长城、通用五菱等主要客户销量回暖叠加公司产品品类拓展、配套比例提升,带动中期业绩向上。

   考虑到公司主要客户上汽通用五菱、上汽大众等销量依然承压,我们下调对公司的盈利预测,对公司2020-22年归母净利润的预测由2.37/2.85/3.32亿元下调至1.98/2.57/3.10亿元,对应的EPS由1.06/1.28/1.49元下调至0.89/1.15/1.39元,当前股价对应PE为21.6/16.6/13.8x,参考历史估值区间,给予2020年25倍PE估值,目标价由15.90元上调至22.25元,维持"增持"评级。

   风险提示乘用车行业销量不及预期,公司新客户、新项目拓展情况不及预期,细分领域竞争加剧,原材料价格上涨等。