创源文化(300703):锐意进取迈向新征程,控股股东增持彰显成长信心

年报业绩完成股权激励目标,20Q1、Q2预计业务短期受疫情扰动。2019年收入增长主要受募投产能逐步落地,订单承接能力提升驱动,基本盘海外市场稳健增长,国内市场积极开拓:北美实现收入7.29亿元,同增14.01％,欧洲实现收入0.72亿元,同增33.78％,中国境内实现收入0.39亿元,同增177.6％。分品类:时尚文具/手工益智/社交情感/其他类分别同增22.0％/-0.6％,18.0％/35.4％。疫情影响:20Q1主要体现为上下游复工推迟,20Q2预计体现为海外物流效率降低、订单对终端短期冷淡而减少。疫情扰动短期业绩,伴随新渠道、新市场开拓、产品矩阵延伸,精益生产模式巩固,业绩长期向上趋势不改。

   ROE持续提升,长时间维度下现金流、利润增长高于资产扩张。2019年内外因共同驱动盈利能力提升,2019年毛利率/净利率分别为35.13％/12.60％,分别提升3.86/2.37pct,外因受益于原材料价格下滑、增值税及出口退税改革,内因来自于精益生产初步兑现效率。从费用角度来看,在文具文创行业中,公司是唯一一家以管理费用为主的公司,历年管理费用以研发为主,长期信息化投入带来产品高速迭代以及高效管理上万SKU的能力,内生效率持续提升奠定竞争壁垒,长时间维度下现金流、利润增长速度高于资产扩张,过往销售模式较少以销售费用驱动,长期增长质量优异,在当前锐意进取的经营战略下基础扎实。

   后端生产信息化夯实,商业模式升级迭代,看好新增长动力:研发投入比例维持高水平确立生产交付壁垒,2019年在员工扩招241人背景下人均创收提升至45.79万元,规模效应显现仍有持续改善动力。国内成为OBM推广重点基地,线上增加MCN直播助力品牌推广,2019年"修炼内功"夯实生产壁垒,看好2020年"业务领先"下多渠道带来新增长动力。

   盈利预测与投资建议:新冠疫情对外销可选消费品带来短期压力,当前公司估值及市值接近历史底部,在多渠道布局、产能扩张背景下,当前估值具备性价比及安全边际。我们认为市场普遍低估公司设计能力,公司多年深度同客户参与产品设计研发,使得公司可以较快从"做工厂"向"做产品"延伸,直至当前积极"做市场",战略重心持续向高壁垒、高附加值迭代我们预计公司2020-2022年总收入为12.72/16.01/19.48亿元,同期EPS为0.77/1.00/1.26元,当前股价对应PE为13.5X/10.5X/8.3X,维持"买入"评级。

   风险提示:疫情持续演化风险,汇率大幅波动风险,原材料价格大幅上涨风险。